招商证券*公司研究*中国联通(600050)-3G资费降幅超预期,细节决定成败(强烈推荐－A)*600050**曾斌

报告名称：中国联通(600050)-3G资费降幅超预期,细节决定成败
研究员：曾斌
报告类型：公司研究*跟踪报告
报告日期：20100504

行业/子行业：通信服务
公司名称及代码：中国联通(600050)
投资建议：强烈推荐-A

【内容摘要】

公司于五一开始调低3G业务资费标准，并且将iPhone合约包调低上千元，促销力度空前，能否获得超预期的新增用户数，将由执行中的细节决定。我们认为公司3G用户达到千万级规模前，费用率增速仍将快于收入增速，估值中枢在2倍PB，对应目标价6.7元，维持"强烈推荐-A"投资评级。

 公司新的3G资费单价低，门槛低，定价更有针对性：新定价明显针对两类用户：异地通话多的商务人士，希望低价使用3G上网的用户。比较联通的186元套餐和移动全球通的168元套餐，联通套餐内通话时长1180分钟，是移动套餐的一倍，套餐外单价0.15元/分钟，是移动的40%。新增的33元数据套餐，且为预付费产品，其他两家运营商并无同档次的产品与之竞争。此外公司的3G语音套餐门槛，从99元降至66元；

 iPhone总包价格降低，但总金额仍然偏高：iPhone降价体现在两方面，一是购买iPhone的套餐在现有最低126元的基础上，新增96元的套餐；二是总包价格下降，以16G版iPhone 3GS为例，调整后的价格为5880元(包含购机款和预存话费)，比目前降了1119元，0元购机的门槛也由办理886元套餐，变为办理286元套餐即可；

 采用降低资费而非手机补贴，主因是财务和业绩压力：公司一季度整体收入同比增5%，移动业务收入增12%，整体成本费用增16%，其中销售费用增22%。一季度税前利润15亿元，3G终端补贴3亿元，如果大幅增加终端补贴的话，对利润影响较大，因此降低资费成为首选方案；

 细节决定成效：公司去年年底开始推广iPhone的一段时间内，就因为预存话费未能按月开发票，失去了许多潜在客户。此次公司开展3G大规模促销，我们认为这类细节仍是成效如何的关键因素；

 维持"强烈推荐"投资评级：公司3G用户达到千万级规模前，费用率增速仍将快于收入增速，业绩仍将受到压制。我们认为此时以PB估值寻找底线更为合理，以2倍PB作为其估值中枢，目标价为6.7元；

 风险提示：市场大幅调整带来的系统性风险；3G用户发展低于预期。


【摘要结束】