报告名称：天威视讯（002238）—精耕细作面临用户规模瓶颈，高清交互仍是亮点
研究员：赵宇杰
报告类型：公司研究*跟踪报告
报告日期：20100723
行业/子行业：传媒
公司名称及代码：天威视讯(002238)
投资建议：强烈推荐-A
【内容摘要】
一、公司发布上半年业绩快报，低于市场和我们预期。公司上半年收入3.87亿，同比增长4.3%，增速有所放缓；营业利润为0.43亿，同比下滑0.2%，主要是公司去年9月底以来推广高清交互业务相应增加了部分折旧，使公司整体营业利润率与去年同期相比下降0.5个百分点，降为11.2%；归属母公司所有者净利润0.35亿，同比下降7.8%，主要是营业外收入减少和所得税率由去年20%提升到今年22%；每股盈利0.13元。
公司上半年数字电视用户终端数和宽带用户保持平稳增长态势。数字电视用户终端数为109万，比去年底增加1.1万，发展势头好于去年同期（去年同期仅增0.5万终端）；宽带用户29.2万户，比去年底新增1.2万，保持平稳增长。不过上述两大业务与公司全年分别计划发展5.5万和4.5万终端相比有一定差距。
电视增值业务领域，高清交互发展是亮点，而付费频道业务发展则面临一定的挑战。上半年交互用户终端数为17.9万，比去年底增加5.3万，其中高清交互终端已达到12.1万，比去年底增加6.5万，而标清交互终端为5.7万，比去年减少1.2万，我们判断该部分减少的用户基本都升级为高清交互用户，这表明高清交互业务更受消费者青睐；而由于目前国内付费频道缺乏足够吸引用户的优质及差异化内容，上半年付费频道用户减少0.3万户，降为5万户。
二、我们认为公司后续值得关注的催化剂：1、我们判断公司关外整合进程在加快。一方面是深圳成为三网融合试点城市，广电、电信将双向进入，目前深圳分散的有线网络格局在与统一的电信运营商竞争时将处于不利地位；另一方面广东省网整合已开始启动，广电总局要求今年各省网络整合要基本完毕，这将倒逼天威及其大股东要加快关外网络整合步伐；2、深圳成为试点城市后，将有利于公司获取政策方面特别是税收方面的优惠，有可能会获得高新企业15%的所得税优惠（我们认为存在可能性，去年歌华就凭借高清互动电视业务取得15%的所得税优惠），则公司业绩未来有进一步上调空间；3、公司今年开始积极利用平台价值和用户基础发展增值业务，其中电视时移回看和发展EPG广告等功能就是有益尝试。
三、继续维持"强烈推荐-A"的投资评级。我们下调公司未来电视业务与宽带业务用户发展速度，将10~12年EPS由此前0.33元、0.63元和0.71元，下调为0.27元、0.59元和0.66元。
四、风险提示：关外整合进程可能低于市场预期。
【摘要结束】
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