报告名称：北京利尔（002392）-耐火材料整体承包商龙头
研究员：王晶晶
报告类型：公司研究*新股报告
报告日期：20100408
行业/子行业：
公司名称及代码：北京利尔(002392)
投资建议：
【内容摘要】
北京利尔是继濮耐股份之后的又一家即将登陆A股的耐火材料行业领先者，文中比较了公司与濮耐之间的差异，登陆资本市场有助于公司快速拉开与其他竞争者的差距，亮点在于其整体承包商的模式和技术创新，我们给与公司的合理估值为28-32元，建议申购价为25-29元。
公司是国内最大的钢铁工业用耐火材料整体承包商之一。其中，钢铁工业用耐火材料收入占比95%以上。至2009年末，公司拥有14.1万吨产能，发行后产能将达到20.6万吨。公司主要产品包括不定形耐火材料、机压定型耐火制品、耐火预制件、功能耐火材料和陶瓷纤维制品等五大系列，其中不定型耐火材料和功能耐火材料占比较高。
耐火材料消耗虽与钢铁密切相关，但盈利情况确不尽然。2009年，耐火材料制品产量6842万吨，占全球50%以上。虽然在量的增长上与钢铁的趋势较为一致，但其利润增长情况远远好于其下游钢铁，销售净利率从6%提升至10%。这与其对上游价格的控制能力、以及竞争状况相关。
行业趋势：集中度提高；钢厂主辅分离带来的份额提升。现在有种趋势是技术先导型企业在向上游的矿山延伸，并承接大型钢厂附属企业退出的市场。
公司竞争优势。公司具备新产品创新能力与耐火材料综合配置设计能力、以及整体承包经营的销售模式，该模式占销售收入达到68%，并且毛利率比直销模式高出5个百分点。在技术产品营销等方面与濮耐股份各有千秋，都是将后来整体行业龙头的强有力竞争者。重点关注公司在上市后对上游资源、以及潜在并购对象的实现。
盈利预测和估值：我们给予2010-2012年EPS为0.92、1.4、1.74元，综合DCFPE估值方法，我们给予公司28-32元的估值水平。相当于2010年30-34倍，2011年20-22倍的市盈率水平。建议申购价为25-29元。
风险：对钢铁行业的依赖性；中小板估值调整的风险。
【摘要结束】
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