招商证券*公司研究*塔牌集团（002233）-后续关注混凝土项目和淘汰落后产能(审慎推荐－A)*002233**王晶晶

报告名称：塔牌集团（002233）-后续关注混凝土项目和淘汰落后产能
研究员：王晶晶
报告类型：公司研究*跟踪报告
报告日期：20100817

行业/子行业：建材
公司名称及代码：塔牌集团(002233)
投资建议：审慎推荐-A

【内容摘要】

 塔牌集团今日公布半年报，上半年营业收入同比增长12.61%，归属于母公司净利润同比增长29.1%，实现基本每股收益0.28元。短期产能增长受限，未来看点在于粤东地区淘汰落后产能的执行、混凝土项目的收益增长。广西万亿投资、珠三角一体化规划的实行对公司形成正面影响，给予"审慎推荐-A"的推荐评级。

业绩增长主要来自于销量增长和毛利率提升。公司上半年实现销售收入12.94亿元，净利润1.13亿元，同比增长29.1%，实现基本EPS为0.28元。其中，上半年销量471万吨，同比增长11.9%；毛利率28.1%，同比上升2.8个百分点，上升主要得益于福塔、鑫达旋窑、金塔水泥余热发电项目全面运营。

 珠三角关注价格弹性，粤东关注量的增长。仔细翻阅近两年公告发现，惠州龙门半年销量由去年172万吨下降至161万吨，均价由256上升至289元/吨，收入占比36%；粤东销量由249万吨上升至310万吨，均价由284下降至266元/吨。粤东均价的下降可能来自于低标号水泥的比重增多，有待观察。

 短期水泥产能扩张受限，中期受益淘汰落后产能。公司未来的新产能只有今年年底的福建武平二期的200万吨，并且要逐步淘汰约180万吨机立窑产能；但中期来看公司受益于淘汰落后产能腾出的空间：梅州市现有水泥生产能力1752万吨，但新型干法熟料产量比重仅为32%，这部分基本由塔牌的新型干法生产线来补上。工业部公布的淘汰名单只有181万吨，低于梅州原来公布的365万吨任务，应只包含了部分8月底之前淘汰的产能。

 关注混凝土行业的新增长点。公司已拿到可转债项目正式批文，拟公开发行不超过7亿元，投向12 *120万方混凝土搅拌站项目，其中4个全资控股，其余合资。预计全部达产后的净利润为约1-2亿元（未考虑权益比例），而从半年报的合营公司看，混凝土搅拌站的个数规模可能大于转债项目。

 给予"审慎推荐-A"的投资评级。考虑到公司在粤东的龙头地位，将在淘汰落后产能、混凝土行业上取得优势，以及近期广西万亿规模投资、珠三角一体化规划的出台，预测2010-2012年EPS 0.72、0.96、1.12元。估值处于行业中等水平。从以往经验看，一般在可转债转股之前公司有动力释放业绩。

 风险提示：混凝土项目的进展低于预期、珠三角地产需求的超预期下降。


【摘要结束】